현저한 저평가 국면에 있는 반도체 업체

안녕하세요 최근 들어 반도체 업체들의 수급이 상당히 괜찮습니다. 1~2분기 까지 반도체 업황이 안 좋을 것으로 대부분의 사람들이 전망하고 있는데도 오히려 수급은 좋아지는 모습이어서 좀 의아하기도 한데요. 그래서 현재 반도체 기업들의 밸류에이션이 어느정도 수준인지 살펴보기로 했습니다.

비교 방법은 다음과 같습니다.

반도체 업황이 가장 안 좋았던 과거 반도체 치킨게임 시기의 PBR/PER/ROE와 현재 업체들의 PBR/PER/ROE를 비교해서 지금의 밸류에이션 수준이 어느정도인지 객관적으로 살펴본다.

SK하이닉스를 살펴보도록 하겠습니다. 삼성전자에 비해 메모리 비중이 절대적이기 때문에 삼성전자가 아니라 SK하이닉스를 살펴보기로 한 것입니다.(자료는 모두 아이투자에서 갖고 온 것입니다. 문제시 삭제하겠습니다.)

정확히 반도체 치킨 게임이 언제 일어난 것인지 기억이 가물가물해서 찾아봤더니, 하이닉스 공식 블로그에 반도체 치킨 게임의 역사라는 좋은 포스팅이 있더군요.(https://blog.skhynix.com/2291) 한 번 읽어보시면 좋을 것 같습니다. 블로그 포스팅에 따르면 2차 반도체 치킨 게임은 2010년 말부터 시작되었다고 합니다.

재무제표 상으로도 치킨 게임의 흔적을 찾아볼 수 있었습니다. 2010년 좋았던 ROE가 2011년 마이너스로 돌아서는 모습을 볼 수 있습니다.

아마 시장에서는 2010년~11년 싸이클이 재현되는 것이 아닐까 걱정하고 있는 것으로 생각됩니다. 무려 32%에 달했던 ROE가 치킨게임으로 인해 1년만에 적자로 돌아서는 모습을 보니 걱정을 안할 수 없어보입니다.

그런데 이렇게 치킨게임이 극심했던 시기의 PBR을 한 번 살펴보시면, 2011년은 PBR이 1.65, 2012년 PBR은 1.84인것을 확인할 수 있습니다.

2018년 PBR을 한 번 살펴보실까요? PBR이 무려 1.22밖에 되지 않습니다. 2008년부터 2018년 사이에 PBR이 1.22보다 낮았던 적은 2008년, 2015년 두 해밖에 없습니다.(2008년은 게다가 세계 금융위기라서 전세계 주식시장이 대폭락했던 것을 감안하면 실질적으로는 2015년 한 해 밖에 없는 겁니다.)

물론 PBR이라는 지표는 PBR만으로 봐서는 안되고 ROE나 향후 전망 등을 토대로 수정되어야 하기 때문에 단순히 과거보다 낮다/높다만으로 저평가/고평가를 논할 수는 없습니다.

그러나 치킨게임이 가장 극심했던 2011년~12년 PBR을 보면 현재 PBR은 가장 최악의 결과를 이미 선반영하고 있다는 결론이 나옵니다.

따라서 앞으로는 어떤 악재가 나오더라도 주가는 크게 변동하지 않을 것이고 호재는 크게 반영할 것이라는 결론이 나옵니다. 소위 주식쟁이들이 말하는 "악재에는 둔하고 호재에는 민감한" 밸류에이션 레벨 까지 도달했다는 의미입니다.

이제 밸류에이션 외의 측면도 살펴보도록 하겠습니다. 앞으로 치킨 게임이 일어날 수 있는 가능성이 있는지에 대한 것인데요.(이 부분은 오로지 저의 상상력에 의한 것이기 때문에 참조만 하시면 좋을 것 같습니다.)

1. 우선 오늘(2019. 1. 24.) 하이닉스 컨퍼런스 콜이 있었는데, 컨콜에서 하이닉스는 시설 투자를 줄인다는 계획을 발표했습니다.

-> 반도체 치킨 게임은 없을 것이라는 강력한 시그널이라고 개인적으론 생각합니다. 따라서 하이닉스발 치킨게임은 없을 것으로 보입니다.

2. 마이크론의 경우 시설투자를 따라가기 버거워 한다는 "썰"을 들은바 있습니다.(기억에 의존한 것이라 아닐수도 있음. 그래도 체급이 딸리는 마이크론이 치킨게임을 걸 가능성은 없어보임.)

-> 따라서 마이크론 발 치킨게임 가능성은 희박하다고 생각됩니다.

3. 삼성전자의 경우 반도체 이외의 산업에서는 크게 재미를 못보고 있습니다. 여기서 반도체 경기까지 하강한다면 기업의 실적이 크게 악화될 우려가 있습니다. 따라서 삼성전자 발 치킨게임 가능성도 그리 커보이진 않습니다.

-> 그럼에도 삼성전자 발 치킨게임 가능성은 약간은 남아 있다고 생각합니다. 치킨게임으로 워낙 재미본 추억이 남아있기 때문이죠. 특히 이재용 부회장-문재인 대통령 대화에서 이 부회장님이 "실력이 곧 드러날 것"이라는 얘기를 했는데, 별 뜻 없는 소리일 수도 있지만 저는 좀 무섭게 다가왔습니다.

다만 객관적으로 본다면 삼성전자 역시 굳이 치킨게임을 해서 황금알을 낳는 거위의 배를 가를지도 모르는 짓을 할 이유는 없다고 봅니다. 그래서 객관적으론 삼성전자도 치킨게임할 가능성은 거의 없다고 봅니다. 명분도, 실리도 없는 싸움이기 떄문이죠.

이제 결론을 내보겠습니다.

1. 향후 치킨게임이 벌어진다고 가정해도, 현재 PBR은 치킨게임이 벌어졌을 당시의 PBR보다 싸져있는 상황이다.->안전마진은 확보됐다.

2. 만약 치킨게임이 벌어지지 않는다면 현재 PBR은 극도의 저평가 구간이다.

무엇보다 메모리의 빗그로쓰는 역사상 한번도 떨어진적이 없다는 점에서 삼성전자, SK하이닉스, 마이크론의 미래는 장기적으로도 밝다고 개인적으론 생각합니다. 뉴스를 보시면 아시겠지만 중국발 치킨게임 우려 역시 거의 사라진 상황입니다. 트럼프가 상당한 공헌을 해줬죠.(트럼프 땡큐.)

지금까지 반도체 업체와 관련해서 간단하게 밸류에이션을 점검해보았습니다. 간단한 분석이므로, 투자 전에 다른 루트를 통해 충분히 정보를 취합하시고 투자를 진행하시기 바라며 본 글은 매도/매수 추천이 아니라는 점도 역시 강조드립니다. 필자는 매매 결과에 대해 아무런 책임을 지지 않습니다. 감사합니다.

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