2018. 10. 1. 하나금융투자 - 규제가 조선업 성장을 이끈다

논리투자연구소
증권사레포트 스크랩
2018. 10. 6.

안녕하세요 오늘은 2018. 10. 1. 하나금융투자에서 나온 "규제, 산업 성장을 이끄는 커다란 동력"이라는 제하의 레포트를 요약, 정리해보고 제 나름의 의견을 덧붙여보았습니다.

아시는분은 아시겠지만 최근 조선업이 슬금슬금 올라오고 있는 모습입니다. 대우조선해양같은 경우 이미 주가가 상당히 많이 상승한 모습이구요.

저 역시 올해 조선업 주가 전망을 대단히 좋게 보고 있고, 이미 포트폴리오에 편입해둔 상태입니다.

2018/09/29 - [포트폴리오 및 수익인증] - 2018. 9. 포트폴리오

사실 예전부터 제 블로그에 조선업관련 투자 레포트들을 많이 올려드렸었습니다. 그 이유는 조선업에 "예정된 호재"들이 너무 많기 때문이었습니다. 간단히 살펴보면..

1. IMO(국제해사기구)의 환경규제
IMO 2020이라고, 2020년까지 환경오염을 덜 시키는 연료를 사용하도록 강제하고 있습니다. 여기에 대응하는 방법으로는 과거 2018/09/11 - [증권사레포트] - 9.10. 하이투자증권 - 세진중공업 글에서 언급한 바 있는데,
1) 저유황 연료 사용 2) 스크러버(황 저감장치) 장착 3) LNG 연료로 추진되는 선박으로의 교체
가 있습니다. 1)은 SK이노베이션과 같은 정유업체들이 수혜를 받게 되고 2), 3)은 조선 업체들이 수혜를 받을 수 있죠.

IMO 2020은 별다른 문제가 없으면 예정되로 시행될 것으로 보이는 바, 예정된 호재라고 생각할 수 있습니다. 물론 이게 선반영되어있다면 들어가기 늦은 것입니다만, 개인적 견해로는 이제 시작이라고 생각합니다.

대조양 PBR은 많이 올라온 상태이긴 합니다만 나머지 종목들을 아직 싼 종목들도 많습니다. 현대중공업만 해도 PBR 저렴하구요.
2. 선박연령이 오래된 선박들이 많이 대기하고 있다. 잠재적 교체수요가 존재.
선박 역시 자동차 처럼 오래되면 바꿔야 되는 소비재입니다. 현재 오래된 선박들이 많이 있는 것으로 알고 있습니다. 따라서 잠재적 교체수요 역시 풍부하다고 볼 수 있죠.

그럼 레포트에서는 어떻게 언급하고 있을까요? 81페이지 가량의 조선업 전반에 대한 상세하고 좋은 레포트입니다. 반드시 풀텍스트를 읽어보시길 권해드립니다.

1. 항공업 환경규제와 조선업 환경규제는 대단히 유사. -> 항공산업에서 먼저 보여주고 있는 조선/해운업 전망을 살펴보자.

이처럼 항공기 제작 업계가 호황을 누리는 이유는 1) 항공사간 연비 경쟁 심화로, 연비가 적게 드는 비행기로의 교체수요가 있고 2) IMO 환경규제와 유사하게 항공업계에는 ICAO 환경규제가 시행되고 있기 때문.
(필자주) 1)은 조선업계에서 "선박연령 증가로 잠재적 교체수요가 풍부한 점"에 대비시켜 볼 수 있을 것 같고, 2)는 직접적으로 대비된다는 점 한 눈에 확인이 가능하실겁니다.

2. 비슷한 일이 일본 자동차 업계에서도 있었음. 1980년대 자동차 배기가스 규제로, 미국 업체는 기술력 부족으로 이 규제를 충족하지 못했지만 일본차 업체는 기술력으로 규제를 뚫어냈고 그 결과 점유율이 급상승함.

(이하 레포트에서 발췌)우리는 1980년대에 일본차들이 미국시장을 점령했다는 것을 기억하고 있으며 그 배경에는 미국에서 제안된 배기가스 규제 이슈가 있다. ‘70년 미국 상원의원 머스키는 자동차 배기가 스 배출을 10분의 1까지 삭감하는 규제법안을 제안했다. 당시 미국은 GM을 비롯한 빅3가 반대했지만 일본은 일본판 머스키 법안이 ‘78년에 시행되었고 일본차들은 촉매 장치 개발의 성공을 바탕으로 연비를 더욱 향상시켜 배기가스 저감에 성공했다.

일본차들은 개선된 기술 로 미국시장을 침투했으며 특히 머스키 법을 최초로 통과한 혼다는 매번 최고의 수준으로 규제이슈를 피해왔다. ‘기술의 혼다’라는 별칭은 머스키 법안에 의해 생겨난 것이다. 역사적으로 규제 강화는 산업을 더욱 발전시키고 성장시키는 요인으로 작용해왔다. 일본 자 동차 기업들의 미국시장 점령의 계기 역시 미국에서 시작된 배기가스 규제법안(Muskie Act) 이었다. Muskie Act는 미국 역사상 최초이면서 가장 강력한 효력을 보였던 환경규제 법안 (Clean Air Act)으로 1955년 미국의회를 통과하게 된다. 이후 몇 차례의 법안의 개정을 거 친 후 1970년에 있었던 법안 개정은 Muskie Act로 불리게 된다. 미국 상원의원 Muskie가 법안 상정을 주도했기 때문이다. 1970년 보다 강화된 환경규제 법안이 통과되자 미국 자동 차 업계는 기술력의 한계로 이 기준을 즉시 만족하지 못하고 일본 자동차 기업들에게 자신 들의 자리를 내어주기 시작했다.

3. 이러한 그림들을 조선업에도 나타날 개연성이 크다.
1) 연비 경쟁과 환경규제 강화에 따른 중고선박의 싸이클
IMO규제 내용의 상당부문은 ICAO(항공산업 국제기구)의 규제 움직임을 되풀이하고 있다. 항공산업에서 먼저 보여준 대로 연비경쟁과 환경규제의 강화는 조선업의 향후 전망과 선박 교체 싸이클을 설명해주고 있는 것이다. 보잉과 에어버스는 2000년 이후 18년간 지속된 주 가 상승세를 보이고 있으며 시간이 흐를수록 글로벌 항공사들과의 주가 차별화는 더욱 벌어 지는 모습을 보이고 있다. 항공사들의 경쟁적인 항공기 교체수요가 보잉과 에어버스 두 기업 으로 집중되었기 때문에 나타나고 있는 현상이다. 이에 반해 해운업은 리먼사태 직후 선박의 운항 속도를 늦추면서 선박의 교체를 일시에 늦 추는 움직임을 보였다는 데 항공산업과는 차이를 보이고 있다. 항공기는 운항의 안정성과 정 시도착이라는 두 가지 이유로 추진속도를 늦추기 어려운 두 가지 이유가 있다. 게다가 한국 조선업은 비주력분야인 해양플랜트 사업을 과도하게 늘리면서 수익성이 크게 훼손되었던 것 이 항공기 제작기업과 다른 움직임이었다. 선박 연료는 LNG로 달라져가면서 선박 교체수요는 더욱 부각되고 있으며 한국 조선업은 해 양산업에서 벗어나 선박 기술진화에 집중하는 모습을 보이고 있다. 한국 조선업은 보잉과 에 어버스가 앞서 보여주고 있는 장기적인 성장 움직임을 그대로 되풀이하게 될 것이다.

2) 규제 강화와 선박 연료의 변화
앞으로 15개월 후면 선박연료는 황 함유량 0.5% 미만으로 제한 된다. Scrubber 투자는 선 주사들이 소극적이며 저유황은 공급량도 부족하고 선박엔진에 손상을 주는 치명적인 결함도 갖고 있다. 규제를 만족하면서 경제성도 갖기 위한 최적의 방법은 LNG추진이 될 것이다.
유럽 최대 벙커링 항구에서 발표되고 있는 선박 연료 판매실적을 보면 이미 선박연료의 방향성은 LNG로 달라지기 시작했다. 전세계 저유황 벙커링 시장의 40%를 갖고 있는 로테르담 항구에서 LNG연료 판매실적은 가파르게 늘어나고 있다. LNG를 연료로 사용하는 선박 운항이 늘어나고 있기 때문이다.
Chevron과 같은 메이저 석유 기업은 LNG추진선의 인도와 운항이 늘어날수록 후행적으로 LNG선박 연료와 LNG벙커링선의 추가 운항 투입은 늘어나 게 된다고 최근 강조한바 있다. 이에 반해 저유황과 벙커C연료 판매량은 올해 2분기 최저 수준으로 감소되었다.
글로벌 해상보험업계에서 저유황 사용은 선박 엔진에 심각한 결함을 유발하고 있다는 점이 발표된 후 저유황 판매량은 눈에 띄게 줄어들고 있다. HFO 연료를 사용하고 있는 중고선박들을 LNG추진으로 바꾸기 위한 움직임이 앞으로 15개 월 동안 활발히 나타날 것으로 예상된다.
2011년 1월부터 시작된 NOx Tier II 규제로 인해 선박 추진엔진은 전자제어엔진(M.A.N社의 ME엔진, Wartsila社의 RT엔진)으로 달라졌다. 특히 ME엔진은 Gas Injection을 설치해 ME-GI엔진으로 개조가 가능하므로 LNG연료탱크 를 부착해 LNG추진이 기술적으로 즉시 가능하다.
이미 LNG연료로 추진하고 있는 LNG선을 제외한 중고선은 약 23,000척 가량이 있으며 이중에서 기술적으로 LNG추진선으로 개조 가능한 선박규모는 2013년부터 인도된 선박인 5,708척 수준이다. 2012년까지 인도된 17,214척은 LNG추진 사양의 신조선박으로 교체되어 갈 것이다.